– No esperamos una destrucción permanente de la demanda de esta ola de Covid, sino más bien un retraso en la reapertura y la normalización económica. De hecho, un número creciente de indicadores apuntan a una inflexión en la variante Delta. Mientras el Covid continúe disminuyendo, el fuerte impulso debería continuar en 2022 a medida que las empresas comiencen a reconstruir los inventarios agotados y aumentar el gasto de capital. Las políticas de los bancos centrales deben seguir orientadas al crecimiento, e incluso la desaceleración de China probablemente se contrarrestará pronto con un giro de política.

– Aunque el crecimiento se está desacelerando y la inflación está aumentando, no prevemos un escenario de “estanflación”, ya que la demanda se mantiene fuerte y las condiciones financieras laxas.

– En nuestro caso base seguiremos teniendo más inflación, pero también un mayor crecimiento y esto tiene importantes implicaciones en el mercado. Una cartera de estanflación debe ser OW en materias primas, neutral en acciones y UW en bonos. En cambio, una cartera más inflacionaria debería ser OW en materias primas y acciones y UW en bonos de manera más agresiva.

– En este contexto, los activos de riesgo seguirían haciéndolo bien y los rendimientos de los bonos parecen estar encontrando un piso, lo que generalmente es un buen augurio para el liderazgo cíclico value.

– Vemos mucho énfasis en las altas valorizaciones de la renta variable, pero poco se habla de lo escaso atractivo de las tasas base y spread corporativos con corto margen para comprimirse. Los bonos parecen estar más desconectados de los fundamentales y, por lo tanto, serán más vulnerables a la inflación y al riesgo de política.

– En este sentido creemos que el enfoque correcto es seguir sobre ponderando la renta variable por sobre la renta fija, donde las valorizaciones relativas siguen ofreciendo un amplio premio para su historia y las acciones son la única clase de activos que produce rendimientos reales positivos y tienden a comportarse bien en un régimen de inflación más alta, mientras que para la renta fija recomendamos un enfoque conservador en términos de duración.

– ¿Es una Fed agresiva un problema para los mercados accionarios?Un canal de transmisión a través del cual una Fed más agresiva podría dañar las acciones es a través de un aumento en las tasas reales, ya que los rendimientos reales más altos reducen la ventaja de valoración relativa de las acciones frente a los  bonos. Sin embargo, seguimos teniendo dificultades para caracterizar las acciones como caras cuando el rendimiento real sigue siendo tan negativo, con el UST real a 10 años en -88 pb. Este nivel de rendimientos reales implica una prima de riesgo de renta variable de alrededor del 5,3% actualmente para el S&P 500. En la corrección anterior de 2015 y 2018, la prima de riesgo de las acciones tocó fondo en el 4,5%. Entonces, mecánicamente, necesitaríamos ver el rendimiento real a 10 años aumentando en 80 puntos básicos desde aquí para que las primas de riesgo de las acciones disminuyan al 4,5%.

– Por último, mientras que el dólar sigue subiendo hasta un nuevo máximo del año debido a los temores de crecimiento y una FED más agresiva, creemos que estos temores de crecimiento son exagerados y que la Fed no estará sola en responder a la inflación y el cambio a una postura más agresiva. De hecho, a más mediano plazo, vemos un riesgo de que el BCE siga el cambio de la Fed que ejerce presión al alza tanto sobre las tasas europeas como sobre el euro.

Para mayor información te invitamos a ver nuestros informes Visión Mensual de economía y mercados (1) y Propuesta de Inversión Internacional (1).

Humberto Mora

Estrategia e Inveriones